7月中央政治局会议对资本市场工作作出重要部署，明确提出“要活跃资本市场，提振投资者信心”。8月18日，中国证监会响应号召，推出“一揽子”政策措施。8月27日，财政部、税务总局宣布证券交易印花税减半征收。本文主要阐释“活跃资本市场”的意义，探讨当前资本市场存在的问题，提出更长远的政策发力方向。
短期内，“活跃资本市场”能够扭转预期，避免形成悲观预期和市场下跌的负反馈螺旋，进而对现实产生不利影响。
当前中国面临弱现实与弱预期相互交织、不断强化的挑战。而资本市场是形成预期、交易预期的“场所”，资产价格，尤其是股票价格是反映预期最直观的载体。A股拥有2.2亿投资者，规模庞大，对市场预期影响远比其他专业的经济指标来得更直观。但当前股市整体表现低迷，交易热度明显下滑，悲观预期有在资本市场不断发酵、自我强化的迹象。6、7月的日均成交额较去年同期分别下降15.7%和17.2%。正是在此背景下，政治局会议提出“活跃资本市场”要求，短期目的就在于快速扭转预期，改善预期。
长期看，“活跃资本市场”不仅能加速经济结构转型，促进企业创新发展，还将成为居民财富保值增值的“蓄水池”。
对经济发展而言，活跃的资本市场有利于畅通国民经济循环，与投资、消费、产业政策等密不可分。尤其在房地产下行、新兴产业体量仍未能接续传统行业的当下，资本市场能够以分散决策、风险自担的方式推动储蓄向新兴产业集聚。
对企业部门而言，活跃的资本市场，不仅可以在短期内调动企业投资的积极性，稳定投资需求；更能在提供融资支持、完善公司治理、便利股权激励等方面发挥长期效果，进而激发企业创新活力。
对居民部门而言，活跃的资本市场有助于满足居民多元化投资需求，提高居民财产性收入，间接发挥促消费、扩内需的作用。尤其是疫情之后，居民资产负债表修复缓慢，对于资本市场发挥财富管理功能的需求更为迫切。同时，在资管新规过渡期结束、个人养老金制度落地等大背景下，居民也需要更多投资理财渠道来保证财富保值增值。
加大退市力度 提升市场质素
上市公司质量的提高，有两个关键前提。首先，要容许足够多的潜在优质企业进入市场，从增量角度改善投资标的供给，提升上市公司整体质量；其次，要通过优胜劣汰的市场机制，出清已丧失持续经营能力的空壳公司、绩差公司，保证存量上市公司的质量逐步提高。
目前，出于对当前时点客观环境的考虑，中证监已明确：阶段性收紧IPO节奏，并对金融业和大市值公司的再融资、部分破发、破淨、亏损和高杠杆的再融资进行限制。此举将对资金面改善起到一定作用，利短期内稳定市场情绪。但更长期看，保持科技企业上市步伐基础上，加大退市力度，才是提高上市公司质量的根本，才能发挥市场“去芜存菁”的作用。
此外，强化分红导向，优化分红、回购制度，也是提高市场吸引力的重要举措。同样是10%的回报率，“2%红利和8%资本利得”的模式与“8%红利和2%资本利得”的模式差距显著。前者由于缺乏稳定的分红回报，使得投资者行为更加短期化，而后者会在很大程度上鼓励投资者长期持有，有助于孕育价值投资的土壤。因此应当进一步完善分红、回购制度，从以下三方面持续发力：
一是调整优化现有分红机制。中国现行的分红机制，采取现金分红与再融资挂钩的模式，最近三年没有进行现金分红的公司，禁止发行新股、可转债等。但在这种制度框架下，仍难让“铁公鸡”型的上市公司加大分红力度。未来或可借鉴美国的“累积利润税制度”调整现行的分红机制。即上市公司累积留存收益大于一定数额后，公司将被征收重税。
二是完善股利税收政策。中国目前尚未开征资本利得税，同时股利采取差别化税率。未来或应调整资本利得税和股利税之间的差距，同时进一步提高长线投资的节税优势，并鼓励投资者将所得红利再投入到市场。
三是加强对低分红公司的约束。目前中证监已提出“最近三年未进行现金分红、累计现金分红金额低于最近三年年均淨利润30%的，控股股东、实际控制人不得通过二级市场减持本公司股份。”这是一个良好的开端，未来应进一步强化相应约束。
丰富衍生产品 便利风险管理
打通长期资金入市的制度“堵点”。一方面，未来应进一步支持社保、年金等扩大投资范围，将指数基金等权益类产品纳入投资选择范围，容许长期资金参与市场非公开发行等，逐步提高长期资金权益类资产的配置比重。另一方面，应推动建立长期资金三年以上的长周期考核机制，优化税收、会计核算等配套制度，提升长期资金投资行为的稳定性。
增加多元化的风险管理工具。目前，中证监“一揽子”举措已明确，要推出深证100股指期货期权、中证1000ETF期权等系列金融期货期权品种。未来或将推更多场内外衍生工具，包括个股期权等，优化市场做空机制。同时，应逐步放宽机构投资者使用衍生品的限制，允许更多境内外投资机构在审慎前提下使用衍生品管理风险。
大力发展权益类基金。无论社保、养老金等长期稳定的机构投资者，还是个人投资者，在进行长期化指数投资或其他投资组合策略时，都绕不开基金类产品。这就需要大力发展权益类基金，推动公募基金行业高质量发展：
一是要加大产品供给，尤其需要提高指数基金开发效率。被动型的指数基金往往与价值投资、逆势投资密切相关，但目前中国相关产品占比较低，ETF基金规模占比仅为7%。因此未来需放宽指数基金注册条件，鼓励基金管理人加大相应的产品创新力度。
二是要持续优化公募基金费率模式，降低行业综合费率水平。包括增加浮动费率产品的数量，降低主动权益类基金的费率水平，规范公募基金销售环节的收费标准等。
适时试行T+0 增市场流动性
除了降低佣金、印花税等交易费率外，未来还需要在交易机制设计、制度搭建上发力：
一是延长交易时间。若不考虑盘前集合竞价、盘后大宗交易的时长，目前A股交易时长仅为4个小时，较其他成熟资本市场相对较短。笔者预计未来交易时间或先与港股同步，早市9：30-12：00，午市13：00-16：00，交易总时长达到5.5小时，并与欧洲市场产生时间交集。这将对提高成交、活跃人气产生积极影响。
二是进一步完善做市商制度，优化激励补偿机制。目前国债期货、各类指数期权、ETF、科创板股票、北交所股票都引入了做市商报价机制。但整体看，对于做市商激励手段比较单一。为了更好适应注册制下流动性分层的客观规律，激励做市商为低流动性券种提供双向报价、维持价差等义务，未来需要采取更多元化的补偿激励手段。例如，在返费机制下补充定期的奖励金。
三是中证监明确提出，“现阶段实行T+0交易的时机不成熟”；等待时机成熟，逐步研究推出符合中国市场特色的T+0制度。作为一项境外股票市场通行的交易制度，T+0制度有其优越性，不仅可以提升市场流动性，还能促进多空制衡，丰富投资者、尤其中小投资者风险管理手段，彰显市场公平性。
笔者认为T+0制度的推进宜“小步慢走”，先从全额保证金制度下的单次日内回转交易开启，优先在投资者门槛较高的科创板、北交所试点。一方面，A股经纪业务实行的是全额保证金制度，即在买入证券之前须全额存入资金。在这一制度基础上实施先买后卖的日内回转交易，并不会发生超出其账户自有权益的损失，更不会引发系统性市场风险。
另一方面，单次日内回转并不会让一笔资金在一天内无限制地使用，无法达到放大交易、引诱散户跟风的目的，进而使得市场操纵风险整体可控。同时，若允许进行日内回转交易，由于当日买入的投资者当日可以卖出，使得市场操纵者拉抬股价的难度上升。
