城中村改造不仅可改善居民居住环境、提升城市面貌，同时有望促进固定资产投资、推动经济修复进程。但相较于棚改，其资金来源、项目体量以及对居民的补偿方式均有不同。经笔者测算，城中村改造需要的建安投资费用可能达到万亿级规模，考虑房屋销售等因素，预计每年对于信贷拉动的规模在1500亿元（人民币，下同）至5000亿元区间内。
“十四五”规划开启以来，城中村改造便成为新的政策重点之一。2020年《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和2035年远景目标纲要》发布，其中明确指出加快推进城市更新，改造提升老旧小区、老旧厂区、老旧街区和城中村等存量片区功能。其后，发改委、住建部等部门也出台相关文件，探索政府引导、市场运作、公众参与的可持续模式，健全城市更新多元投融资机制等。今年4月召开的政治局会议要求在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，随后政府部门也开始出台各项政策方针，加快落实这一目标。7月21日国务院常务会议又审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》。
融资来源更趋多元
“城中村”一般是指在城镇建成区或城镇规划区范围内，由于耕地被征用等原因，农民转为城镇居民后仍在原村落居住而演变成的居民区，其土地性质依然属于集体所有，对于住房往往是自建住房，居住环境通常不及所属地区的其他城市区域。我们简单以自建住房代表城中村土地，根据第七次人口普查数据，其在城区住房中的占比约10%。
“棚改”时期主要通过地方政府购买服务来融资，而本轮城中村改造强调多元投融资机制，鼓励和支持民间资本参与。2015年“国发37号文”为棚改提供了一条有效的融资路径，即政府购买棚改服务。此后，地方政府通过棚改贷款与棚改专项债等方式融入资金后再推动当地项目建设，人民银行也借由PSL（抵押补充贷款）为政策提供了低成本的资金支持、为市场投放了基础货币。但在城中村改造过程中，《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》则指出，要“多渠道筹措改造资金”，参考目前部分城市项目推动经验，财政及准财政资金规模有限，主要发挥杠杆作用以引进社会资本，银行信贷、债券、城市更新基金等将起到更大的支撑作用。
城中村改造与棚户区改造所针对的城市、修缮的力度均有不同，预计整体投资体量不及棚户区改造。棚户区改造主要集中在三四线城市和县城，而本轮城中村改造则针对超大城市和特大城市。此外，根据《2022年新型城镇化和城乡融合发展重点任务》，改造城中村需要因地制宜，应当“注重修缮改造既有建筑，防止大拆大建”。笔者预计，本轮改造不会出现大范围整体拆除重建的模式，要与保障性住房建设结合，坚持“留改拆”并举；同时公共配套设施的建设也必须兼顾，城中村改造中住宅业态占比不会过大，关键在于改善居民生活环境、促进城市内需增长。实践过程中，有些地方政府可能比较青睐拆除新建，因为拆除新建或许能带来增量土地出让金收入，但趋势上整治提升占比将会不断提高。
“棚改”时期主要采取货币化安置，而本轮城中村改造中对居民的安置方式更多样。常见的拆迁安置补偿方式有两种：货币化安置和实物安置。“棚改”时期货币化安置补偿占比较高，本轮城中村改造尚未有指导文件明确补偿方式，但考虑到目前地方财政压力较大，土地出让金收入有所下滑，笔者预计货币化安置规模有限。参考目前部分地区改造经验，可以通过“房票”或者房屋产权置换实现实物补偿。例如，上海“城中村”青浦徐泾老集镇动迁居民全部原址安置；河南省南阳市城中村改造被征收房屋的补偿安置，可采取货币补偿或产权调换方式，由被征收人自行选择。
商品房价值10万亿
想要知道城中村改造可带来多大规模的信贷增量，需要将这个问题拆解为三个部分：1）参与改造的总面积；2）这部分改造将带动的建安工程投资额及房屋住宅建成后销售额；3）投资额与销售额中信贷的占比。
本轮城中村改造主要面向超大特大城市，我们以国务院发布的《关于调整城市规模划分标准的通知》为标准，判断城区常住人口1000万以上的城市为超大城市，城区常住人口500万以上1000万以下的城市为特大城市。根据《2021年城市建设统计年鉴》，截至2021年末，全国共有超大城市8个（上海、北京、深圳、重庆、广州、成都、天津、武汉）；特大城市11个（杭州、东莞、西安、郑州、南京、济南、合肥、沈阳、青岛、长沙、哈尔滨）。如果根据第七次人口普查数据来判断，名单会出现一定的调整，预计最终超大特大城市共21个。
我们以《中国人口普查年鉴─2020》公布的结果进行测算，除了直辖市数据可以直接获得外，对于其他地级市的自建住房面积和家庭户户数，以其所属省份的自建住房占比来替代，并用地级市在省份中的人口占比估算当地的家庭户户数。最后，假设每户自建住房的面积和全省／直辖市的平均每户住房面积一致，测算得出自建住房面积可能超过3.5万亿平方米。其中，武汉、杭州、深圳、广州的城中村规模较高。
我们用前文估算的各地城中村面积乘以当地住宅建安工程的平均造价，考虑到改造过程还涉及了拆除等流程，在最终费用上上调50%，得到整个建安费用大约在1万亿元以上。再以各地最新的住宅平均交易价格为准，假设改造完成后容积率不变，则对应的商品房价值规模为10.6万亿元。
考虑到城中村改造坚持“留改拆”并举，各地也都强调不搞大拆大建，实际建安的费用可能不会完全达到测算的水平，因此增加了四档修缮强度水平，代表不同的情况。同时考虑到项目开发过程中，开发商需要投入一部分自有资金，政府部门也可能提供一部分补贴支持，因此信贷资金在所有来源的资金里的占比也存在较大分化，我们假定占比可能主要分布在60%至75%区间内。综合来看，整个开发过程对于信贷资金的需求可能在3000亿至8000亿元区间内。
考虑到政府可能采取货币安置或房票安置等方式，城中村居民需要动用自有资金的比重极低（有可能存在改善性住房的需求），我们假设这部分均来自于贷款；另一方面，改建后的住房容积率很可能有所提升，除了原有居民外，也可能吸引新的居民入住，以前文测算的容积率不变的房屋销售价值为基础，假设容积率提升一定比例后，这部分非原城中村居民购房资金均来自于按揭贷款。两类情况结合，新建的住宅房可能拉动按揭贷款的体量在1万亿至5万亿元区间内。
每年拉动信贷5000亿
参考部分地区已经出台的改造方案（例如上海“两旧一村”改造“三步走”，计划到2032年，“城中村”改造项目全面完成；广州提出，至2035年，拟推进旧村庄旧城镇全面改造与混合改造项目297个），笔者认为城中村改造将是一个较为长期的工程。同时，政策要求推进节奏上稳中求进、积极稳妥，成熟一个推进一个，所以我们预计对于投资的拉动不会集中在前期。假设整个项目历时10年，且节奏均匀推进，那么每年对于信贷拉动的规模在1500亿元至5000亿元左右，对于整个信贷增速的拉动并不明显，但可持续性更强。
城中村改造的短期影响主要表现为提振市场预期，虽然项目有助于改善居民居住环境、提升城市面貌，同时促进固定资产投资、推动经济修复进程，但政策效果需要更长的时间逐步显现。从对城中村改造的特点及测算来看，规划聚焦超大特大城市，改造修缮方式多元，节奏稳健周期偏长。因此，其年化项目体量和投资规模可能偏小，短期以预期提振为主，难以直接改变地产行业和宏观经济的情况。但笔者认为城中村投资的有效性和可持续性更强，将对于超大特大城市发展带来深远影响。
