来源：分散金融社区

提要

• 合并显然改变了以太坊的货币政策，以太坊的分布减少了大约90%。在6-12个月内，验证者的委托人(32个ETH)新公司也将缺乏流动性，并将被“卡”在信标链上。货币政策与通货紧缩承诺ETH需求的增加可能会导致流通ETH供应的显著收缩。
• 以太坊社区的评论表明9月度合并的软目标。一系列市场指标显示，预计市场合并至少会在年底前发生。人工神经网络利率的定价表明，市场有望合并9发生在月底之前。
• 以太坊MEV合并后会有所改变。大多数验证器将运行MEV-boost——免费开源软件，使获得MEV奖励变得流行。但是，由于几个因素(MEV平滑、多区块MEV潜力、DoS缓解)，验证者池和集中实体可能会在短时间内继续获得验证者的市场份额。以太坊开发者正在致力于开发解决方案，在协议层面解决这个问题。
• 自从以太坊建立以来，矿工一直是以太坊的关键部分。把他们“踢”很难走出来。合并后最大的 GPU 可开采的区块链 Ethereum Classic 无法应对以太坊哈希力量的涌入。由于缺乏替代方案，一些矿工已经表示支持ETHPoW分叉。我们期待分叉可能会引起很多头条新闻，但是从长远来看，它的价值可以忽略不计。

介绍

合并在即。以太坊将从工作证明过渡到股权证明，同时提高其安全性和可持续性。然而，合并实际上做了什么，它如何影响各种利益相关者，它何时真正到来的问题仍然存在。本报告涵盖了合并的现状，合并前后的主要影响，以及一系列衡量市场情绪的措施。

合并的当前状态

两个实时测试网络Ropsten和Sepolia已成功合并。此外，主网上有十个基本成功的影叉。这些做法暴露了一些小问题bug，这些bug大部分都已经修好了。Goerli 是最后一个要合并的测试网络，预计将会是 8 月 6 日至 12 一天左右。

如果一切顺利，预计主要的网络合并将在9月19那一周。但这不是一个确定的日期。Tim Beiko以太坊共识层电话会议中提出的时间线是软目标，不是最终目标。此外，很难估计合并时间。在测试网络上，激活速度比预期的要快。仍然，下面提出的时间表可以作为一个很好的粗略估计。

数据源：PoS 实施者的电话号码 #91

合并可以做和不可以做的事情

合并不会显著增加和降低交易吞吐量gas费用。这正好证明了工作中的共识机制(PoW)股权证书的变更(PoS)。其他条件相同的情况下，因为砌块生产速度将从大约13秒数增加到12秒，成本会略有降低。

合并后质押ETH不能撤回。上海硬叉预计将会是合并 6-12 几个月内开始，只能在分叉后的信标链上提取承诺 ETH 发行新的 ETH。然而，交易技巧和MEV合并后费用会立即流动。我们将在本报告的后面解释取款的操作模式。

Merge不支持链治理。一些PoS区块链有链上治理，它的规则和升级将由某种形式的在线投票来管理(例如Cosmos和Polkadot)。但合并以太坊却不是这样。类似于比特币或当前版本的以太坊，该协议是通过具有广泛承诺的社会层在链下讨论和决定的。

合并并不意味着质押可以免费获得资金。在PoW下，以太坊协议必须提供足够的激励来补偿矿工的运营费用，在此基础上，他们可以小赚一笔。一个普遍的观点是，通过过渡到PoS，验证器几乎没有持续成本，出质人可以轻松享受高收益。

但是质押不是免费的。与其他ETH与收入相比，验证者选择投资资金于 ETH 和将其 ETH 信标链中的质押存在资本机会成本。如果抵押是免费的，人们将继续获得和持有更多的资本，直到一个相似的平衡点。事实上，这种情况在5 - 6每月清算stETH它已经出现在杠杆交易中。

这次合并极大地改变了以太坊的货币政策。以太坊目前正在奖励灯塔链上的矿工(对于每个块2个ETH的速度)和验证者。合并后，对矿工的奖励将停止，这将导致ETH的分布将减少约90%，它叫做“三等分”。

合并大大降低了以太坊的能耗和碳排放。在PoW模式下，实体需要购买高耗能的挖矿设备来保证以太坊网络的安全，这导致高功耗和硬件浪费。以太坊目前的能耗和智利相当；碳足迹与香港相似。

合并后，抵押物实物质押将确保网络安全。没有更强大的采矿设备的竞争，从而大大降低了能量消耗。大多数预测表明，以太坊的能耗会降低99.95%以上。

估计年能耗（TWh/yr）

来源：Ethereum.org, Digiconomist

重点-关键领域

“三等分”

预计合并将显著改变以太坊生态系统的资本流入和流出。

在供应方面，以太坊目前正在激励矿工(PoW下)和验证者(PoS下)。矿工对于每个块2个ETH价格生产的新区块，这样，他们就会得到铸币税，奖项也将分发给信标链上的验证者。合并后，对矿工的奖励将停止，以太坊的分布会减少大约90%。这就是为什么这次合并也被称为“三等分”——这是对比特币减半周期的背书。

以太坊可以还原ETH的发行，因为与PoW相比，PoS这是一种更有效的网络安全方式。在PoW下，以太坊需要发行足够的ETH支付矿工的费用(购买采矿设备和支付电费)和微薄的利润。在PoS下，以太坊只需要支付资金的机会成本。此外，PoW只能通过奖励来鼓励良好行为的矿工，而 PoS 它还允许以太坊通过切割来遏制不当行为。

合并后，以太坊将经历通货紧缩

来源：Ultrasound.money

由于许多因素，合并后，以太坊的需求预计会增加。首先，验证者的承诺奖励将立即增加。验证者将收到 PoW 矿工收到的当前交易提示，可能会放 APR 提高约 2-4%。此外，因为他们能够对交易重新排序，所以我要开始挣钱了 MEV（最大可提取值）。研究MEV行为异常的R&D机构Flashbots研究人员说，由于MEV(假设有 800 一万人认捐 ETH)，验证器的产量可以额外增加60%。因此，如果今天发生合并，由于上述所有因素，验证者可以期望得到大约8-12%年利率。

如果今天发生合并，总质押收益率

来源：@StakeETH,@eth2calculator, Etherscan, Beaconcha, Flashbots

注：MEV对报酬的估计是保守的，因为它来自Flashbots的下界估计。

当然，这种回报率是不可持续的。因此，我们期待合并后质押 ETH 会显著增加。如果质押占总ETH比例和替代L1相当(Solana和Tezos: 75%， Cosmos: 64%， NEAR: 39%)，那么以太坊的质押收益率就会被压缩到年利率 2% 以下。

并购后总质押收益的敏感性分析

来源：@StakeETH,@eth2calculator, Etherscan, Beaconcha, Flashbots

预计会影响ETH其他供求因素包括：

• 成功从 PoW 过渡到 PoS 后，ETH 风险降低了。
• 消除对能源使用的批评，网络能源支出将会下降99%。
• 因为它的承诺回报，以太坊将越来越被视为一种金融工具，类似于股票或永续债券。
• 撤回烽火连锁要到上海硬叉才会启用，预计在合并后 6-12 几个月内开始。

上海硬叉

信标链中的取款，通常会有误解。合并时将不启用信标链上的承诺 ETH 提取新的 ETH 发行。相反，它将在上海升级版中启用，合并后暂时6-12个月。

然而，优先成本和MEV费用(可能占质押奖励总额的一半以上)合并后可以立即提取。

并购后资本外流?

上海硬叉后允许两次单独提款。首先是部分退出——允许活跃的验证者提取头奖，并将其认捐余额减少到32个ETH。这些都很重要，因为它允许验证者在不完全关闭并重新激活验证者的情况下收回它们所产生的收入。它还允许验证者最大化效率，因为当验证者的余额超过32个ETH时，过多的令牌效率低下。如果你不提取一些资金，赚取的回报将成为闲置资本。

每个 epoch 的最大部分取款数量当前设置为 256。包括每天225个epoch，所以每天 57,600 验证者可以撤回他们的奖励。目前，所有活动验证器的平均余额为33.66个ETH。我们可以预测，在上海升级时，这个数字将攀升至34个ETH左右，这意味着市场将出现部分撤资：

(34-32) x (57600) = 115200 ETH / 天

(如果ETH = 1500美元，约为1.73亿美元)

这可能会持续下去7天（根据目前的情况 410k 验证集）到14天（如果验证集增加到 800k）。

验证者可以选择全额取款。确保以太坊网络的安全，每个epoch全退和退都是有限制的，当前设置为每个epoch大约6次。如果所有当前活跃的验证者都想取钱，需要一年多的时间。

我们期待，部分提款的大部分回报将创造新的验证者，而不是卖给市场，而且对新存款的需求会超过全额提现带来的潜在抛售压力。仍然，我们仍然指出了这种动态，因为它是基于PoS区块链网络的运作方式不同，而且会造成混乱。

结果

• ETH减少问题合同90%。
• 在6个月到1几年的时间，验证者的委托人(32个ETH)发行激励将缺乏流动性，卡在信标链上。
• 通过紧缩性货币政策和承诺ETH的需求，可能会继续减少流通 ETH 供应。

积木

MEV它已经从几年前的一个小众话题发展成为今天区块链研究的焦点。MEV影响区块链的所有地区。MEV全面影响超出了本报告的范围，所以我们只简单介绍一下MEV合并后对验证者有何影响。

最大可提取值(Maximum Extractable Value，简称MEV)，广义地说，它是指在给定可用操作的情况下，矿工或核查人员在一系列区块中可以增加其余额的总量。这些操作可以包括重新排序事务、审阅块，甚至尝试重组链条。一些常见的MEV包括正式的三明治袭击、套利和清算。

MEV的历史和现状

在以太坊目前的状态下，大多数用户通过他们的钱包将他们的交易发送到公共内存池。搜索者不断地监视内存池，寻找潜在的盈利机会。在MEV的早期，搜索者通过高出价gas获得交易优先权的价格，从而抓住这些机会。

随着MEV变得更有竞争力，从而产生优先权gas拍卖(PGA)，这增加了网络负载，从而导致gas价格波动，空间利用效率低等。其他负外部性也正在出现。该团队开始在全球范围内建设基础设施，以提供对各种内存池的更快访问、更广泛的访问。矿工提供的服务允许搜索者绕过公共内存池，私下执行交易。

事实上，有几种解决方案可以缓解这些负外部性。最突出的一点是Flashbots。

这些解决方案在很大程度上使得MEV民主化。发现独特MEV一些机会搜索者可以避免向其他搜索者透露他们的策略，并获得大部分利润。更有竞争力的策略(如套利)，矿商通过搜索者提交的竞价获得MEV收入。

合并MEV

合并后，验证者将取代矿工。但是在协议层没有内置的机制来帮助验证者捕获MEV。如果任其发展，这种结构将使专业公司和更大的实体能够通过设置多个验证器和建立最佳阻止策略来更好地捕获MEV。其他验证者将无法有效竞争。

幸运地，Flashbots 还创建了一个名为MEV-boost合并后的替代方案。MEV-boost 允许验证者在公开市场上拍卖他们的区块空间，并最大化他们的承诺回报。

MEV供应链

来源：Flashbots

在这个框架下，搜索者将继续从MEV寻找盈利机会，并且投标他们的包可以被包括在内。建筑商将所有这些捆绑在一起，以最高的价格建造出最好的完整街区。当轮到验证者提出该块时，他们会问 MEV-Boost 中继查询支付最高的有效负载，并将其包含在建议的块中。

然而，MEV奖励会变。例如，高波动时期往往带来更高MEV费用。在这些时期提出建议的验证者可能会得到更高的分数MEV奖励。Flashbots去年的一项研究证实，考虑MEV因素后，验证者之间的不平等会增加。

无MEV(左)和有MEV(右)验证者之间的不平等

来源：Flashbots

注意，绿线和红线之间的距离随着 MEV 并且提取明显变宽。

因此，可以通过运行数千个验证器来实现社会化/平滑MEV大型机构和验证者将从中受益。这种动态与今天在家工作是一样的GPU矿工加入矿池也是出于类似的原因——收入的稳定性和可预测性。多区块MEV潜力是力量的源泉。

抵押池的验证者分配

来源：Beaconcha.in

直到以太坊MEV平滑构建到协议层(这是一项正在进行的工作)之前，验证者池和集中式实体可以继续获得市场份额。

矿工、分叉等

矿工是以太坊生态系统的重要组成部分。他们总共GPU花了大约150亿美元。合并后，他们所有的设备和基础设施都将闲置，需要找到其他的用途。在合并的预期中，GPU转售价格比今年年初下降了一半。

因此，矿工们合并前后做了什么仍然很不确定。观察到一些对抗性行为。今年5月，在Ropsten 在信标上线之前，一个矿工显著提高了散列率，达到 TTD ，所以开发者必须Ropsten重新测试合并。

用矿工的话说，这样做的原因是:“这是对ROPSTEN网络压力测试，看看如果合并超出计划会发生什么。”

矿工造成的 Ropsten 哈希率突然飙升

来源：bordel.wtf

合并前，矿工的反应可能会更加激烈，这将严重降低以太坊上的用户体验。

例如，矿工可以偷东西MEV。当搜索者经过时Flashbots向矿工发送包裹时，搜寻者认为矿工不会偷窃/暴露/先行者。随着合并的临近，矿工可以开始这样做了，因为被抓的成本会降低。

矿工理论上可以开始运行客户端，重组以太坊区块链追踪捕获 MEV。这些工具是在过去提出的，但遭到了社区的强烈反对。它们不用于大型采矿池，主要是为了自己的名声，也是为了避免以太坊网络受损。

数据源：@ethermine_org

我们希望它像Ethermine这么大的矿池不会有恶意行为。F2pool它是世界上第二大矿池，很久以前，它的姐妹公司Stakefish已被合并。Ethermine还推出了认捐池服务的测试版。

仍然，规模较小的矿商可能试图在合并前通过恶意行为赚取尽可能多的收入。

矿工将何去何从?

合并后，如果这些机器试图在加密的生态系统中运行，最有可能的候选是以太坊经典，这是2016年DAO黑客攻击导致的以太坊分叉。就在这个星期，第八大一台房矿井池Antpool投资承诺1000一万美元开发以太坊的经典生态系统。

但以太坊的经典日成本比以太坊小几个数量级。此外，如果矿工大量使用它GPU哈希率，尤其是价格不涨的情况下，那么利用这些网络的盈利能力必然会下降。

GPU可开采的区块链

显然，其他GPU可开采的区块链无法处理合并后的大量闲置GPU。此外，Bitpro估计，GPU如果矿商想在加密的生态系统中保持盈利，然后大约95%的GPU需要关闭。这不太可能在合并后立即发生。

因此，合并后，矿商有可能试图保留PoW分叉。一些矿工已经获得了权利ETHPoW分叉支撑。如果一些交易所支持分叉，而一小部分矿工仍在使用叉子，那么分叉寿命可能比预期的要长。

即使发生这种情况，几乎所有的用户和开发者都会坚持这个规范PoS以太坊。ETHPoW没有任何有意义的哲学或意识形态支持的分歧。此外，以太坊的生态系统与2016年(当时就发生了ETH / ETC分叉)区别很大。真实世界的资产发行者，如Circle (USDC)和Tether (USDT)，仅支持规格链上的硬币/赎回。打包资产(如wBTC)也会这么做。L2桥将只支持从主链桥接的资产。ETHPoW分叉DeFi变成一种奇怪的存在，几十亿的资产会在一夜之间变得毫无用处。

因此，我们期待分叉可能会引起很多头条新闻，但是从长远来看，它的价值可以忽略不计。

定价?

流动性质押衍生品

流动性质押衍生品可以作为衡量市场情绪的指标。三个最大的是Lido (stETH)、币安(bETH)和Rocket Pool (rETH)。

stETH和bETH调整令牌库——代币余额和ETH比例是1:1，代币的余额会定期更新以反映奖励。因此，在上海硬叉后，stETH和bETH应该汇聚到1个ETH的价格，因为用户将能够ETH它们与其流动性质押衍生品之间的套利。

相比之下，rETH 设计为增值令牌。因此，rETH-ETH汇率会随着时间的推移而增加。然而，将rETH交易回ETH这取决于协议的流动性，它是有限的，直到撤销被启用。因此，rETH在过去的一年中，市场价格有所波动。

质押衍生产品的价格表现

数据源：CoinGecko

在今年5月之前，由于质押ETH需求量很大，stETH该事务基本上与ETH持平。这进一步加强了(错误的)观点，即stETH与ETH“挂钩”，就像1 USDC 与 1 USD 相同的钩子，这让市场参与者有信心利用他们的回报率。在这种交易中，参与者把他们的stETH货币市场协议存款(最常见的是Aave)借款作为抵押ETH，使用借来的ETH保证获得stETH，并再次循环交易。

提供杠杆有几种方式ETH质押产品

从51月份的市场动荡迫使大型市场参与者，尤其是Celsius和Three Arrows Capital，出售他们的stETH抵押品。stETH-ETH 缺乏流动性和拥挤的杠杆交易导致许多人试图通过一个小门退出。

拥挤的交易通过同一扇门

数据源：沙丘（@LidoAnalytical）

市场定价

bETH 当前交易价格比率 ETH 折价 2.2%，而其“灵活”质押收益率为 2.4%。

开发人员已指出上海硬叉发生在合并6-12个月。假设这些估计的中间值，这意味着合并将在2022年9月30发生在白天。

考虑流动性因素和市场技术因素，这种近似方法并不完美，但它可以用来衡量市场情绪。同样的操作也可以用于stETH，但是我们使用bETH以及货币证券的弹性收益率，以消除交易对手风险的影响，也更容易抵消资本的机会成本。

ETH / BTC

ETH/BTC比率也经常被用作以太坊的情感指标，同时消除了可能影响整体加密货币价格的更广泛的宏观波动。自5月以来，主要加密货币事件——如Terra河间资本——让情况变得更糟，因为据说在此期间，两项资产都被强制出售。然而，自7自本月初以来，ETH/BTC已经涨了20-30%，刺激了进一步的合并叙事。

数据源：币安，TradingView

合并的受益者

以ETH一些公开交易的基准股票的价格表现也为市场情绪提供了另一种解释。

合并的受益者包括：

自6月以来，上述类别中的大多数令牌的性能优于ETH，除了少数例外。

所选代币的性价比(以ETH为基准)

Polymarket

Polymarket拥有最大的综合预测市场。尽管流动性非常低，削弱了它的预测能力，但它提供了另一种更简单的方法来衡量市场对合并的情绪。

目前，Polymarket参与者认为，66%合并的可能性会按照拟定的时间表发生，95%大概率会发生在今年年底。

合并的风险

执行风险。所有利益相关者之间的良好沟通是成功合并的关键。合并前，共识层上的验证者需要执行多个操作，比如更新正确的TTD值，保持节点更新和同步。用户或错误信息可能会导致节点丢失。在共识层中也可能有未被发现的客户bug。如果足够多的节点发生故障，以太坊可能会暂时停止。在以太坊上运行的应用或交换也存在执行风险。

以太坊社区一直在积极尝试减轻这些风险。例如，社区联合起来提高客户多样性，将Prysm的验证者份额4月份的68%一直到今天41%。这样，潜在bug后果大大降低。

矿工风险。如前一节所述，合并前后，对矿工的激励将会改变。

验证者风险。合并后，会出现一系列新的网络风险。攻击是潜在的拒绝服务(DoS)攻击。会提前知道提议者，这会助长一些参与者的恶意DOS验证者。这也起着核心作用，有利于治疗和缓解 DoS 机构核查风险池。

复杂性风险。以太坊将有效地合并两个独立的网络，扩大技术复杂性。加入信标链，个人需求2客户。要运行验证程序，就需要3个。想得到MEV奖励，就需要4个。风险在于，随着以太坊的模块化和专业化，这种趋势将持续到专业化程度，任何人都很难了解全貌。

Vitalik在最近的地方EthCC演讲也谈到了这个问题，呼吁社区开始考虑降低以太坊的复杂性。

Vitalik理想的长期目标(针对复杂性，不是价格)

总结

Source：https://medium.com/amber-group/on-the-合并-44df3f966813

原始链接

【责任编辑：徐来】