一月效应正在深化推动港股走势，恒生指数屡见摆脱外围弱势的影响，逆势而升，可作为过去30年外资在港股之中进行跨市场对冲失据的启示。环顾目前的焦点，是过去三年疫情后复常路带来的机遇，然而摆脱外资如对冲基金及动量基金等长年跨市场对冲活动扭曲现象，带来的上升动力比疫情复常的力度更见明显。
长期低水文化 扭曲估值基础
回顾自九十年代初期，美资开始活跃港股之时，跨市场对冲活动开始，指数期货开始长时间处于低水，扭曲期货指数存在时间值溢价的基本因素，及致盈富基金出现，更借助可补仓的机制，令现货月指数长时间出现逾百点低水的现象，更因长年出现大低水，演变成为港股投资文化。这个长期大低水的文化，更深化扭曲股市的基础，令传统经济股份，如金融、公用、地产、基建、电信以致内需等板块，屡见市盈率以及预期市盈率长期处于10倍以下，而且个别对指数成份比重高的板块，因应指数期货囤积淡仓，累积大量空仓，远高于市场已认定的抛空数据，因此个别板块股价在大量抛空下扭曲，并出现恶性循环，因此个别指数成份股的市盈率以及预期市盈率低至5倍左右。
随着市场的基制于近年优化，跨市场对冲活动的效率下降，因此过去逾廿年脱离基本因素的抛空，难以在市场之中套利，而且连番遇上逆势对撼，触发补购潮，自去年第四季开始，指数期货重纳正轨，重现时间值，现货月指数期货回复溢价水平。料期指重现溢价，是投资文化转变的启示，下一步是指数成份股以致大型企业股份的股价，会上升至市盈率以及预期市盈率皆在一个历史延续性的合理水平。回顾九十年代美资涌现之前，港股大型股份如银行金融、公用板块等平均市盈率均在15倍以上，纵使在熊市时预期市盈率仍普遍在12倍左右，企在10倍以上，当投资气氛好时，预期市盈率普遍在20倍以上，个别市场焦点所在的更会见30倍水平。如果以一个宏观保守的分析，当股份普遍重返一个合理的预期市盈率的15倍，股价升幅很大，推动恒生指数倍升，带动寻回失落的廿载。
以最近的市况分析，资金流向价值投资，金融板块如内银、保险等表现胜大市，亦可作为港股投资文化，在资金改朝换代之后出现大变迁的先兆。
（作者为独立股评人）
