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文｜20社
在最新一季，快手入不敷出的窘境得到了改善。
占据费用最大头的销售支出大幅收缩，同比下降 17% 降至 91 亿元，显著低于公司指引和市场预期的近 100 亿。销售费用率在 2021 年以来首次下降到 40% 以下。整体的成本率从最高点的 142%，降到了本季的 117%。
可以理解为，买用户和维系用户的成本有了明显降低，给每一个老铁花的钱变少了，而营收则保持了 12.9% 的增长录得 231 亿元，的利润率从而改善。单季亏损由去年的 74 亿收窄至 26 亿，而国内业务则收获 3.75 亿利润，连续两季实现盈利。血流不止的伤口正在愈合。
这是程一笑接任 CEO 一年的成绩。
在这一年间，程一笑对进行了高频率的组织和人事调整，主站、商业化、电商、国际化的负责人轮换应接不暇，始终掌管某一业务、职能的元老几乎不存在。在 11 月最新一次调整后，对现在而言最重要、最核心的电商业务，不再交给任何副总裁，由程一笑亲自掌管。
这其实意味着业务逻辑更进一步清晰了，那就是从“内循环”中找增量。
外循环的心病，要用内循环来治
“内循环”，其实是程一笑在几个季度前的财报中用的一个词，指平台上的商家、主播为了获取更多曝光进行的广告投放，与电商业务关系密切。相对应的，“外循环”则指来自全域的品牌广告和效果广告。
“内循环”可以作为理解近几年业务调整的一个主线。
在 2020 年下半年，当时的支柱业务直播营收开始负增长。寻找到了下一个能迅速增长的支撑点，也是其竞对抖音已经跑通的链路——抢占在线广告的市场。也正在那个时间点，进行了罕见的人事大调整，美团出身的马宏彬开始负责商业化，一改往日流量普惠和去中心化的机制，强力介入流量分发。
的广告营销收入开始逐季增长，营收结构逐渐演变为三大块——线上营销、直播、其他（电商佣金等），到去年广告营销正式超过直播打赏，成为的 C 位业务。
数据来自Wind
这种逆风的迅猛增长，几乎没有受到互联网广告大盘寒气的侵袭，直到今年。据 AppGrowing 广告情报追踪，2021 年一季度，游戏行业投放占广告收入的 26%，其次是占据了 19% 的文化娱乐。而到今年上半年，游戏则退居第二，占 17.32%。最大金主降速，跟整个游戏行业收缩直接相关，而这一缺口很难迅速从其它行业补齐。
据《晚点 LatePost》援引分析师，广告营收的外循环部分，Q2 开始出现下滑。综合各家媒体消息，商业化增长乏力，很可能就是马宏彬8月被调任海外的核心原因。
在双 11 前夕，放开了淘宝与京东的外链。不过这对于大盘子的提升非常有限。在断外链前，电商 GMV 中“小店”的贡献就到了 98.8%（2021 年 Q4），外部链接占比已经可以忽略不计了。对重开外链，程一笑表示，对整体 GMV 大盘贡献非常有限，也不会成为主要 GMV 增长的驱动因素。
内循环，则成为了广告收入的第一驱动力。
这意味着，抵御寒风的最大依仗就是，发展电商业务。电商给带来的收入主要有两部分，年均数百亿的广告营收，和年均数十亿的电商佣金服务费。
其实过去几个季度在做的就是这件事，用电商业务拉动广告。上半年电商大会提出“大搞快品牌”新战略，希望加速产业带白牌升级为“快品牌”，让生态内获利的商家加大在站内投放。还要效仿传统电商平台，打造自己覆盖全年的电商节庆，以激发投放。
今年年中，还推行了内部称为“共创”的合作机制，广告销售和电商事业部都需要背上对方的业绩指标。
但显然，“大搞快品牌”等策略的效果难以抗拒外循环的降速。Q1 广告主数量同比增长了 60%，带动了广告收入同比32.3%的增幅；Q2 广告主同比增长超90%，广告增速只维持在 10.5%；Q3 广告主同比增长了 65%，广告增速则进一步掉到了 6.2%。这说明，新增的这些中小型商家的投放意愿和预算，非常有限。
据媒体报道，今年广告的收入目标是 590 亿，计划年底实现盈亏平衡。而截至 Q3，广告累计营收 339.5 亿，目前看来，距离达成这个目标压力非常大。
在这个时间点，程一笑又进行了一次人事大调整，亲自挂帅电商。程一笑手下最得力的原主站负责人王剑伟，则被调去商业化。按照上面的理解角度，如何更有效地激活电商发展，是整个公司的核心， 而这些调整则指向打破内部业务协同中的藩篱和内耗。
在公司三季报电话会上，程一笑主动回应了市场的质疑，他称自己带电商业务，不是救火，而是电商业务是公司未来增长的重要引擎之一。面对如何取舍和选择投入的程度，程一笑认为，自己带好电商业务的勇气和信心，“比组织里面的其他同学要更强”。
未来几个季度的观察重点，几乎可以简化成程一笑带队电商的效果。
一个尚未到来的大麻烦
在 Q3 进行的一系列降本措施，都是可圈可点的。
20社在上一季的财报分析中提到，投资者对最大的质疑是营销费用过高，是流血的增长。而从 Q2 起，开始讲求“节制”。
换了一种成本更低廉的拉新方式， CFO 金秉称其为“社交拉新”。他表示通过社交拉新引入的新用户，无论是短期还是长期的留存率都有更好的表现。
而为了维护用户活跃和留存，除了继续加码短剧、短综，在上季度高调宣讲切入蓝领招聘赛道，本季度则提到理想家、快相亲等产品形式，这相较于此前大成本的奥运冬奥内容、周杰伦相关权益，是一种成本更低的杠杆性内容和服务。这是有助于压缩成本的尝试。
而在这些内容和产品功能的优化下，用户的 MAU 在上一季下跌后重新增长，MAU 为 6.26 亿，DAU则持续增长至 3.63 亿。DAU/MAU 比为 0.58，这意味着用户粘性保持高位。
用户时长 129.3min，这意味着即便 DAU 不变，用户的总时长——可释放广告库存是继续增长的。不过当下广告的问题更多还是需求不足。
本季度经营性活动产生的现金流久违地转正。
按照这两个季度降本的趋势下去，国内业务已经两个季度利润转正的趋势有望延续并扩大。
数据来自Wind
但对于来说，中长期来看，市场上还有一个悬而未决的巨大变量，腾讯和视频号。这影响着在短视频赛道中的排位，和市场对其未来的估值。
视频号背靠微信，日活超过 6 亿，生态效应正在迅速释放。在腾讯 Q3 财报中，得益于视频号的广告库存释放，腾讯的社交广告迅速回暖。
腾讯在业绩会上预计，视频号的收入有望达到每个季度 10 亿人民币，而这一增长实际是在不影响公司的任何其他广告收入或广告客户投入的广告预算的情况下实现的。中信证券则预计，Q4 视频号广告收入有望超过单季度 10 亿元的指引。中金公司则预计，长期框架中，视频号和小程序分别将贡献 200 亿元、159 亿元的营收增量。
视频号对于而言，是一个咄咄逼人的竞争对手。
视频号的重要优势在于其与微信本身的社交工具功能，小程序等生态的协同。视频号所打通的私域链路，与此前被称道的老铁经济，有共通之处。用户人群有重叠（最早的电商成交就是被导入微信的），且广告商无可避免会有重叠。
此外，腾讯还是的广告客户，也是买量拉新的重要渠道。
因此还需要警惕的是腾讯的“背刺”。
此前腾讯分红式清仓京东和美团，彼此的业务不存在太大冲突，事后也签订了战略合作协议，最大限度地降低了减持对后者带来的业绩冲击。
而所处境况则与京东美团有较大差异。且不论这一标的中短期内会不会达到腾讯减持的标准，会不会被抛售，的核心利益，与腾讯未来的金鹅蛋视频号都存在冲突。
增长道路上，这头灰犀牛避无可避。
